中信证券

核心观点
　　2021年下半年来，房地产行业进入下行周期，企业信用事件频发，部分交付存疑，地产销售、投资数据持续回落。监管部门积极支持行业平稳健康发展，多个层级多个方面出台政策，稳定市场预期和行业信心，我们从企业拿地和销售出发，跟踪行业基本面结构性变化。2022年土地成交整体量减质升，企业拿地性价比有所提升。虽然全年商品房销售量价齐跌，但二手房市场结构性变化明显，一线城市一居两居成交占比超过70%，准一线城市一居两居成交占比逐渐下降但仍过半，二、三线城市三居及以上住房成交量占比从2019年40%提升至2022年60%。我们建议关注区域住房需求改善带来的结构性机会，以及优质土地供给带来的投资机遇。
　　政策协同发力，因城施策助力房地产市场复苏
　　面对房地产开发行业的“信用”、“交付”、“销售”三个维度所形成的恶性循环。2022年，中央和地方政府先后以“保需求”、“保交楼”、“保主体”为核心化解市场风险。2023年1月5日住建部部长倪虹表示鼓励合理的购房需求，政策有望进一步提振购房意愿。
　　住宅用地成交量减质升，优质土地重塑市场格局
　　企业拿地谨慎，土地成交量下降。100大中城市，2022全年土地成交面积同比下降26%，而土地溢价率从2021年4月的28.6%下降至2022年12月的2.6%，表明了企业较低的拿地意愿。根据土地市场网和贝壳数据，土地质量提升，全国2022年成交住宅用地楼面价和周边3公里二手房成交均价的比值，从2021年的46%降至2022年的43%，武汉、宁波、重庆下降幅度更高，企业拿地性价比提升。
　　供给侧土地市场发生结构性变化。根据土地市场网数据，保障性住房土地成交面积提升，2022年全国成交住宅用地中，保障性租房土地成交面积较2021年提升175%。
　　短期销售疲弱，以刚需为核心的一线城市房地产市场有望率先回暖。
　　需求侧商品房销售相对疲弱。2022年全年，30大中城市商品房成交面积较2021年下降28.4%；二手房挂牌价和挂牌量持续下降，二手房市场景气度持续下降。各区域商品房销售价格变化分化，但2022年12月70大中城市的一线城市新建商品住宅价格仍坚挺。
　　消费者购房需求结构性变化明显，一线、准一线城市仍以一居两居为主。据贝壳交易数据，2022全年二手房交易结构性变化明显，111样本城市中一居两居、三居及以上成交量同比下降28%、11%；2022Q4，一居两居成交量同比下滑6%，三居及以上成交量同比提升26%。分城市环线来看，近四年，一线城市中，一居两居户型的二手房交易占比持续高于70%，准一线城市一居两居成交占比逐渐下降但仍过半，而二、三线城市一居两居房从2019年的60%下降至40%。综合来看，一线、准一线城市聚焦一居两居为主的刚需需求，二、三线城市4居及以上的改善性住房需求在快速提升。
　　投资建议：房地产市场从政策发挥作用到销售数据转好，再到投资改善尚需时间，目前市场呈现出强政策，弱基本面的态势。结合中央层面2022年以来的“保交楼”、“保需求”、“保主体”等表态，以及北京、杭州等城市的政策调整，政策有望继续出台促进行业平稳发展，部分企业资产负债结构有望改善。目前房地产销售仍处于逐步复苏阶段，我们认为供需两侧结构性变化将会为市场带来更多的投资机会，因此建议持续关注具有较多高性价比土地储备且能提供满足消费者需求优质产品的龙头企业，推荐万科企业、华发股份、华润置地、滨江集团、龙湖集团和华侨城等公司。
　　风险因素：我们根据贝壳平台的数据进行研究，可能存在数据样本不足、数据误差及数据缺失问题；地产销售不及预期；地产扶持政策执行进度、效果不及预期。